راعي الطويله
موقوف
- التسجيل
- 13 أكتوبر 2006
- المشاركات
- 272
التقييم العادل للأسهم بين مصالح المؤسسات وتكتّم الشركات الخليج 08/10/2007
طالب خبراء في الأسواق المالية بتنظيم عمليات التقييم التي تصدرها شركات وبنوك الاستثمار للأسهم المحلية من أجل ضمان عدم استخدام التقييمات لخدمة مصالح هذه الشركات والبنوك على حساب بقية المستثمرين، واعتبروا ان القيمة العادلة للأسهم ينبغي ان تحددها جهات وشركات مستقلة عن الأسواق تماماً، وليس لديها صناديق للاستثمار بالأسهم المحلية تريد خدمتها من خلال التأثير في الأسعار عبر اصدار تقييمات تنسجم مع مصالحها، فتقلل من قيمة الأسهم التي تريد شراءها لتضمن حصولها عليها بأقل سعر ممكن وترفع في المقابل من قيمة الأسهم التي تتجه لبيعها لتحقق منها أفضل العوائد الممكنة. وأكدوا ان تحديد القيم العادلة للأسهم يفترض أن يتم بناء على المعطيات الموضوعية المرتبطة بأداء الشركات المساهمة والتقديرات المستقبلية للنمو في أرباحها وبطرق علمية ومعروفة، وصولاً إلى أرقام دقيقة يفترض ألا تتباين كثيراً بين الجهات المختلفة التي تجري هذه التقييمات كما هو حاصل حالياً في أسواقنا المالية، وذلك من أجل المحافظة على مصداقية التقييمات والدراسات التحليلية للشركات والأسهم بما يخدم التطور العام الذي تشهده أسواقنا المالية من خلال معرفة المستثمرين، مؤسسات وأفراداً، للقيمة الحقيقية للأسهم حتى يتمكنوا من اتخاذ قراراتهم بالبيع والشراء وفق الأسس الاستثمارية الصحيحة.
وأشاروا إلى ان الوصول إلى التقييم الصحيح للأسهم يقتضي وجود مختصين لديهم القدرة على اجراء تحليلات دقيقة لكل المعطيات المحيطة بأداء الشركات.
ورأى الخبراء ان النجاح في تقديم تقييمات دقيقة للأسهم يستلزم كذلك تعاون الشركات المساهمة مع الخبراء الذين يجرون هذه التقييمات، وإعطاءهم أكبر قدر ممكن من المعلومات المتعلقة بالأداء المالي واحتمالات تطوره المستقبلي، وكذلك توقعات الشركات لتطور أرباحها لعدة سنوات مقبلة.
حمود عبدالله: شركات تجمع أسهماً ثم تقيمها إيجابياً لتحقيق المكاسب
قال حمود عبدالله مدير عام الإمارات الدولي للوساطة إن عدم وجود تشريعات وقوانين تنظم عمليات تقييم الأسهم من قبل بنوك وشركات الاستثمار يفتح الباب لتعارض المصالح الذي ينشأ عن سعر هذه البنوك والشركات لخدمة محافظها الاستثمارية من خلال محاولة التأثير في الأسواق، عبر إصدار تقييمات غير دقيقة للأسهم، بل وجدنا في بعض الحالات شركات تقوم بتجميع أسهم معينة ثم تصدر تقييماً إيجابياً لهذه الأسهم بهدف دفعها للارتفاع وبيعها لتحقيق أكبر المكاسب على حساب الأسواق والمستثمرين.
واعتبر أن عمليات التقييم أصبحت تتم بطرق فيها نوع من التبسيط المخل وعلى أساس تطبيق معادلات محددة، من دون الأخذ في الاعتبار توقعات الشركات التي يجري تقييمها لكيفية تطور أعمالها ونمو أرباحها، لأن النقطة الجوهرية في عمليات التقييم هي الوصول إلى تقديرات واقعية لنمو أرباح الشركات خلال السنوات المقبلة وعلى أساسها يتم الوصول إلى القيمة العادلة للسهم، ولكن الذي يجري عملياً في عمليات التقييم الحالية هو إعطاء توقعات اعتباطية أحياناً لنمو الأرباح والانطلاق منها لإعطاء القيمة العادلة للسهم المقيم، ولذلك نشهد تبايناً كبيراً في التقييم من شركة إلى أخرى
محمد علي ياسين: استقلالية مراكز الدراسات في بنوك الاستثمار
أكد محمد علي ياسين العضو المنتدب في شركة الإمارات للأسهم والسندات أن التقارير التي تعدها بنوك وشركات الاستثمار حول الشركات المساهمة وتقدر من خلالها القيمة العادلة لأسهمها مفيدة لاتخاذ القرار الاستثماري الصحيح من قبل المستثمرين، إذا تمت قراءة هذه التقارير بطريقة صحيحة تفهم ان القيمة العادلة للسهم لا تعني ان سعره في السوق سيصبح بهذه القيمة خلال مدة قصيرة، بل إن هذه التقديرات تشير في العادة إلى قيمة السهم العادلة للمستثمر في المدى الطويل، أما المستثمر على المدى القصير فيفترض ان تعطيه هذه القيمة مؤشراً أولياً على اتجاه حركة السهم نحو الصعود أو الهبوط وليس أكثر، وينبغي ان تتم الاستفادة من التقارير التحليلية لمعرفة المعلومات الموجودة حول الشركات وأدائها عموماً وليس مجرد الاكتفاء بالقيمة العادلة، لكن الذي يحدث عملياً أن أغلبية المستثمرين يكتفون بقراءة الملخصات والأرقام الأساسية من دون الرجوع إلى تفاصيل التحليل الذي تدرجه التقارير في مساحة واسعة تمتد لعدة صفحات، بينما المستثمر العادي لا يجد ما يدفعه عملياً إلى قراءتها لأنه تعود أن يتحرك في ضوء العناوين.
واعتبر ان أقسام الدراسات في بنوك الاستثمار يفترض ان تكون مستقلة تماماً عن إدارة الصناديق والمحافظ والرقابة التي تحدث في الأسواق العالمية تتركز على التأكد من هذه الاستقلالية، وعندما تحصل مخالفات تتولى الجهات المسؤولة عن الرقابة اتخاذ اجراءات بحق الجهات المخالفة، لكن التحقيقات التي تجرى على هذا الصعيد يفترض ان تكون دقيقة ولا تكتفي بأن إدارة الصناديق والمحافظ في البنك الاستثماري تحركت في نطاق سعري مخالف عن النطاق الذي توقعته الدراسات الصادرة عن قسم الأبحاث في هذا البنك، لأن بنوك الاستثمار لا تدير المحافظ دائماً لحسابها، بل هي تدير كذلك محافظ عملائها، كما أن بعض صناديقها تشتغل في نطاق المدى القصير وتتحرك على أساس الأسعار في السوق.
زياد الدباس: جهة رقابية على التقييمات
أشار زياد الدباس المستشار المالي في بنك أبوظبي الوطني إلى أنه من الضروري ان تكون هناك جهة رقابية تشرف على التقييمات التي تجرى للأسهم المحلية من أجل حماية مصالح المستثمرين من الجهات التي تحاول التأثير في الأسعار عبر اصدار تقييمات غير موضوعية موجهة لتحقيق أكبر قدر ممكن من الاستفادة على حساب الآخرين، ولذلك يفترض بالجهة التي تتولى الإشراف على هذه التقييمات ان تتابع مدى التزام الشركات التي تصدرها بالمصداقية والاحتراف في دراسة وتحليل الأسهم، وكذلك مدى اعتمادها على خبراء مؤهلين قادرين على الوصول إلى المعلومات الدقيقة وتحليلها بالأساليب العلمية المعتمدة عالمياً، مع التدقيق كذلك بالمواعيد التي تنشر فيها هذه التقييمات وهل ترتبط بعمليات تنوي الجهات المقيمة تنفيذها في الأسواق، ما يعني ان لها مصلحة محددة في اصدار التقييم وهو ما يخل عملياً بالمصداقية في التعامل مع الأسواق.
ورأى ان من الضروري ان تكون هناك شركات متخصصة تتولى عمليات التقييم لكي يتم اعطاء الأسواق بالفعل معلومات أساسية في اتخاذ القرار الاستثماري تتمثل في معرفة القيمة العادلة للأسهم، خصوصاً وأن هناك الكثير من الأفراد والشركات الذين يستثمرون في أسواقنا المالية ليس لديهم مستشارون ماليون يعتمدون عليهم في دراسة الأسواق وتحليلها، وبحيث يمكن القول ان القرارات الاستثمارية عموماً تتخذ بأكبر قدر ممكن من الاحتراف والمعرفة، ما يجنبنا بالتالي الدخول في أزمات تنجم أحياناً عن نقص الاختصاص في الأسواق.
وأكد ان من الملاحظ وجود تباينات كبيرة بين التقييمات التي تجريها جهات مختلفة للأسهم، وهذا يشير إلى وجود خلل في التحليل، لأن القيمة العادلة يجري تحديدها وفق قواعد علمية معروفة وعلى أساس معلومات دقيقة تمكن الخبراء من الوصول إلى قيمة السهم بناء على تقديرات واضحة للنمو المستقبلي في الشركات المصدرة. وأشار إلى أن أحد أهم المعوقات التي تحول دون الوصول إلى القيمة العادلة لأسهم الشركات المساهمة يكمن في عدم تعاون هذه الشركات مع الخبراء الذين يتولون هذه المهمة وامتناعها عن اعطائهم المعلومات اللازمة لأداء مهمتهم.
أحمد قنواتي: لا يفترض في شركات التقييم امتلاك صناديق أو محافظ
قال المستثمر أحمد منير قنواتي إن من المفترض ان تقوم شركات متخصصة ومحايدة بإجراء التقييم العادل للأسهم على ألا تكون لهذه الشركات صناديق أو محافظ تتداول في الأسواق، لأنها في هذه الحالة ستصدر التقييمات لتخدم مصالح محافظها وصناديقها، واعتبر أن من الممكن أن تعطي بعض شركات الاستثمار استشارات وتحليلات على ألا تتضمن هذه التحليلات اعطاء القيمة العادلة للأسهم، ما دامت هذه الشركات تدير صناديق ولها مصلحة في توجيه الأسعار بالاتجاه الذي يعظم من عوائد صناديقها.
وأوضح ان الشركات التي تتولى عمليات التقييم يفترض ان تكون لديها القدرة على الوصول إلى القيم العادلة من خلال خبراء مختصين وقاعدة معلومات موسعة تشمل التقديرات المستقبلية للأرباح والتي تعد عنصراً أساسياً في اجراء التقييم.
وحذر من محاولة بعض الشركات التأثير في أسعار الأسهم بما يخدم مصالحها من خلال إصدار تقييمات قد تكون بعيدة عن الدقة في تقدير مستويات الأرباح المستقبلية للشركات التي يجري تقديمها وذلك بهدف إعطاء إيحاء عام للمستثمرين بأن أسهم هذه الشركات قد تشهد ارتفاعاً في المستقبل ودفعها بالتالي لشرائها لإحداث موجة من الارتفاع السعري يتم خلالها بيع أسهم هذه الشركات من قبل الجهات التي أجرت التقييم وتحقيق أرباح مجزية منها على حساب بقية المستثمرين.
إبراهيم سعد: البيئة التشريعية لا تكفل إصدار تقييمات ذات مصداقية
أكد إبراهيم سعد الرئيس التنفيذي ل “العربي كابيتال” أنه بعد اشتداد المنافسة بين الشركات التي تقوم بعمليات الطرح العام في أمريكا عام 1998 استخدمت هذه شركات الأبحاث لإصدار تقارير توصي بأسهم محددة أو العكس كوسيلة لدعم قرارات شركات الطرح العام أو لمصلحة الشركات المساهمة نفسها.
وبعد الظهور القوي لشركات ومحللين ماليين كبار مثل ماري بيكلر وإصدار توصيات مبالغ فيها مما ترتب عليه خسائر للمكتتبين، قامت السلطات المالية الأمريكية بوضع قوانين ولوائح ملزمة لشركات الأبحاث عند الإعلان عن أي تقييمات أو توصيات خاصة بالأسهم، ولكن الوضع في منطقة الخليج والمنطقة العربية مختلف، فالبيئة التشريعية مختلفة وليست واضحة المعالم في هذا الصدد، بالإضافة إلى أن قدر الشفافية المفروضة على هذه الشركات من قبل هيئات المال ليس كبيراً، وهذا لا يعني افتراض سوء النية، ولكن التشريعات القائمة لا تكفل بيئة صحية لإصدار دراسات ذات قدر كبير من المصداقية والشفافية. خاصة وأن العديد من شركات الأبحاث والدراسات المتعلقة بالأسواق والأسهم لديها مصالح سواء مباشرة أو غير مباشرة يمكنها دعمها.
وأوضح سعد أن هناك عدة طرق لمعالجة أزمة المصداقية والشفافية المطلوبة في إصدار هذه الدراسات أولها أن تكون مراكز الأبحاث والدراسات حيادية وليس لها أي علاقة بالسوق من قريب أو من بعيد وليس لديها أي شراكات مع الشركات المساهمة.
ثانياً: وضع قوانين ولوائح صارمة تكون ملزمة لكل الشركات تراعي مبادئ الإفصاح والشفافية، والأهم من إيجاد القوانين هو تطبيقها ومراجعة دائمة لهذه المراكز والبحوث بشكل دوري.
وأشار أسعد إلى أن هناك عدداً كبيراً من البنوك الأجنبية التي تمتلك مراكز بحوث ودراسات تقوم أيضاً بإصدار تقييمات وتوصيات خاصة بالأسهم ولكنها تتبع مستوى القوانين العالمية التي تطبق في الغرب، وهذا الأمر سيجبر الشركات أو مراكز البحوث المحلية على الدخول في منافسة قوية تخلق نوعاً من التطوير ورفع جودة المصداقية والشفافية في الأداء.
كريستيان مشبهاني: لا رقابة على مراكز الأبحاث
أوضح كريستيان مشبهاني الرئيس التنفيذي لشركة “حيفريز” للاستثمار وإدارة الأصول أن المنطقة لاتزال تعاني من عدم وجود قوانين وتشريعات تراعي تطبيق قواعد الشفافية والمصداقية على المؤسسات والهيئات المالية، وبالتالي فليس هناك رقابة على مراكز الأبحاث سواء المستقلة أو التابعة للبنوك والمؤسسات المالية. وأوضح أن الحل يكمن في وضع إطار تشريعي قوي يراعي جوانب الشفافية ويراعي التطبيق، فهناك الكثير من القوانين موجودة حالياً، ولكن من دون تطبيق، وهذه هي المشكلة الحقيقية والتي يجب مراعاتها ووضع قوانين سهلة التطبيق.
وبالإضافة إلى تطوير التشريعات والقوانين الرقابية الداخلية للشركات أو مراكز الدراسات والبحوث يجب أن تكون هناك رقابة مزدوجة من الهيئات والمؤسسات المالية ورقابة داخلية للمؤسسات ومراكز البحوث.
خالد مصري: ضرورة تطوير الضوابط التشريعية في الخليج
قال خالد مصري شريك في شركة “رسملة” ان الضوابط التشريعية في المنطقة تحتاج لمزيد من التطوير، خاصة وأن هناك شركات تقوم بدراسات التوجيهات لمصلحة سهم محدد أو من خلال دعم بعض الأسهم بالاتفاق مع أصحاب هذه الأسهم. بينما في الأسواق الغربية هناك ضوابط وتشريعات، فعلى سبيل المثال أغلب البنوك الاستثمارية تنقسم إلى ثلاث إدارات هي الخدمات المصرفية وخدمات وساطة مالية، وأخيراً إدارة محافظ.
وهناك فصل تام بين هذه الوحدات بعضها عن بعض، فوحدة الوساطة تقوم بدراستها من دون التأثر بوحدات أخرى أي هناك استقلال تام لها، وضوابط كل وحدة غير الأخرى، وكذلك الرقابة.
فمن الممكن أن تقوم وحدة الاستثمار بطرح عام ووحدة الوساطة تصدر تقريراً سلبياً عن السهم، وكانت هناك بعض التجاوزات في أمريكا بين عام 1998 و2001 وتدخل المشرعون وتم ضبط هذه التقارير.
أساليب تقييم الشركات المساهمة
تتعدد المناهج وطرق التقييم التي تستخدم كأساس في تقييم الشركات ومن ثم تسعير أسهمها، ورغم ان تلك الطرق لها اساس دولي متعارف عليه، فإن ذلك لا يعني ابداً مثالية تلك الطرق في ان تكون الوسيلة الفعالة التي تحقق النجاح لأي عملية تقييم لشركة وبالتبعية لسهمها، سواء كان هذا التقييم لشركة لها أسهم متداولة في البورصة أو تقييماً يخص عملية طرح جديدة أو استكمال متطلبات عملية الخصخصة لإحدى المؤسسات المملوكة للدولة.
اولاً: طريقة التقييم بصافي القيمة الدفترية للشركة
وهي تعني صافي ثروة الملاك التاريخية، أو بمعني محاسبي هو صافي قيمة حقوق المساهمين في الأصول بعد خصم وطرح أي التزامات او ديون أو خصوم على الشركة - طرف الغير - من إجمالي أصول الشركة في لحظة التقييم.
تلك الطريقة تعتمد على التكلفة التاريخية للأصول وتهمل القيمة الحقيقية والفعلية لتلك الأصول، حيث لا تراعي عوامل التضخم السعري والتغيرات في الاسعار وتهمل القدرات الاقتصادية للشركة في النمو في المستقبل.
ثانياً : طريقة القيمة الدفترية المعدلة
يتم من خلالها إعادة احتساب قيمة أصول الشركة باستخدام جداول معروفة لذلك لتعديل قيمة الاصل دفترياً، آخذة في الاعتبار نسبة التضخم السنوي التاريخي الحادث في أسعار أصول تلك الشركة عند تاريخ شراء الأصل وحتى تاريخ التقييم، ويتم احتساب صافي قيمة حقوق المساهمين بناء على ذلك، ويُعاب على تلك الطريقة انها لا تراعي ما يعرف باسم التقادم التكنولوجي للآلات، وخصوصاً مع ما تتصف به معظم شركات قطاع الأعمال من تقادمها إنتاجياً وتكنولوجياً، بحيث تعطي قيماً غير موضوعية، كما تهمل قدرات النمو المستقبلي للشركة ولا تأخذها في الاعتبار.
ثالثاً : طريقة القيمة الاستبدالية
وتقوم فكرة تلك الطريقة على تقدير تكلفة إنشاء شركة الآن بنفس خصائص الشركة محل التقييم، ومع عدم موضوعية الفرض الذي تقوم عليه هذه الطريقة، وخصوصاً مع خصائص شركات قطاع الأعمال العام التي مرت معظمها بظروف في نشأتها وتطور ملكيتها تجعل من الصعب افتراض إعادة تأسيسها بنفس خصائصها، فإن هذه الطريقة تهمل أيضاً قدرات النمو للشركة، ويمكن حدوث خطأ في تقدير تكلفة التأسيس الحالية مع الاعتماد على العامل البشري في التقدير.
رابعاً: طريقة نموذج خصم التدفقات النقدية أكثرهم استخداماً
وتقوم تلك الطريقة على وضع فروض من خلالها يتم التنبؤ بالوضع المالي للشركة حتي نهاية أجل معين - قد يزيد على 10 سنوات - يرتبط بالعمر الإنتاجي لأصول الشركة، وما يقترن بذلك من توقع نتائج أعمال الشركة ومركزها المالي والوضع النقدي لها، ثم خصم صافي التدفقات النقدية المتوقعة للشركة بمعامل خصم يتم تقديره، وتراعى فيه معدلات فائدة الاقتراض - تكلفة مصادر التمويل - ومخاطر النشاط.
خامساً: طريقة التقييم بمضاعف الربحية
وفيها يتم تقدير قيمة السهم بالاعتماد على احتساب عائد السهم المتوقع عن سنة ويُضرب في مضاعف الربحية الساري لنفس الشركات المتداولة في بورصة الأوراق المالية والتي تمارس نفس النشاط. وتلك الطريقة تعتمد على عائد متوقع لسنة واحدة وتهمل قدرات النمو للشركة في السنوات القادمة، وتقوم على ظروف السوق القائمة والتي قد لا تكون معبرة بكفاءة عن الأسعار وتفترض كفاءة السوق، أي ان الشركات المتداولة ممثلة عن قطاعها الإنتاجي.
عائد السهم المتوقع عن سنة = نصيب السهم في التوزيعات النقدية + الاحتياطيات + ما يحتجر من أرباح
مضاعف الربحية لسهم متداول = سعر السهم الساري مقسوماً على نصيب السهم في الأرباح أو مقلوب معدل العائد على الاستثمار.
سادساً: طريقة صافي القيمة السوقية للشركة
وهي تتشابه مع الطريقة الاستبدالية والتي سبق ان تحدثنا عنها، إلا انها تتعامل مع الشركة بغرض التصفية وليس بغرض إعادة التأسيس، بمعنى اهمال عناصر من مكونات القيمة مثل تكاليف الترخيص والإنشاء والجدوى والتي يجب ان تراعى في القيمة الاستبدالية، وتوجه لها نفس الانتقادات التي توجة إلى طرق التقييم التاريخية والحالية.
سابعاً: طريقة القيمة المتبقية للشركة
والتي تتماثل مع نموذج خصم التدفقات النقدية إلا أنها تكتفي بعدد محددود من السنوات لا يرتبط بأجل القدرات الإنتاجية للأصول على ان تحسب للشركة قيمة متبقية في آخر سنة من سنوات التقييم، وقد تستخدم أكثر من طريقة لتقييم تلك القيمة المتبقية للشركة.. بالإضافة إلى الطرق السابقة فإنه توجد أكثر من طريقة، إلا ان الطرق السبع السابقة هي أشهر وأكثر الطرق استخداماً في تقييم الأسهم.
طالب خبراء في الأسواق المالية بتنظيم عمليات التقييم التي تصدرها شركات وبنوك الاستثمار للأسهم المحلية من أجل ضمان عدم استخدام التقييمات لخدمة مصالح هذه الشركات والبنوك على حساب بقية المستثمرين، واعتبروا ان القيمة العادلة للأسهم ينبغي ان تحددها جهات وشركات مستقلة عن الأسواق تماماً، وليس لديها صناديق للاستثمار بالأسهم المحلية تريد خدمتها من خلال التأثير في الأسعار عبر اصدار تقييمات تنسجم مع مصالحها، فتقلل من قيمة الأسهم التي تريد شراءها لتضمن حصولها عليها بأقل سعر ممكن وترفع في المقابل من قيمة الأسهم التي تتجه لبيعها لتحقق منها أفضل العوائد الممكنة. وأكدوا ان تحديد القيم العادلة للأسهم يفترض أن يتم بناء على المعطيات الموضوعية المرتبطة بأداء الشركات المساهمة والتقديرات المستقبلية للنمو في أرباحها وبطرق علمية ومعروفة، وصولاً إلى أرقام دقيقة يفترض ألا تتباين كثيراً بين الجهات المختلفة التي تجري هذه التقييمات كما هو حاصل حالياً في أسواقنا المالية، وذلك من أجل المحافظة على مصداقية التقييمات والدراسات التحليلية للشركات والأسهم بما يخدم التطور العام الذي تشهده أسواقنا المالية من خلال معرفة المستثمرين، مؤسسات وأفراداً، للقيمة الحقيقية للأسهم حتى يتمكنوا من اتخاذ قراراتهم بالبيع والشراء وفق الأسس الاستثمارية الصحيحة.
وأشاروا إلى ان الوصول إلى التقييم الصحيح للأسهم يقتضي وجود مختصين لديهم القدرة على اجراء تحليلات دقيقة لكل المعطيات المحيطة بأداء الشركات.
ورأى الخبراء ان النجاح في تقديم تقييمات دقيقة للأسهم يستلزم كذلك تعاون الشركات المساهمة مع الخبراء الذين يجرون هذه التقييمات، وإعطاءهم أكبر قدر ممكن من المعلومات المتعلقة بالأداء المالي واحتمالات تطوره المستقبلي، وكذلك توقعات الشركات لتطور أرباحها لعدة سنوات مقبلة.
حمود عبدالله: شركات تجمع أسهماً ثم تقيمها إيجابياً لتحقيق المكاسب
قال حمود عبدالله مدير عام الإمارات الدولي للوساطة إن عدم وجود تشريعات وقوانين تنظم عمليات تقييم الأسهم من قبل بنوك وشركات الاستثمار يفتح الباب لتعارض المصالح الذي ينشأ عن سعر هذه البنوك والشركات لخدمة محافظها الاستثمارية من خلال محاولة التأثير في الأسواق، عبر إصدار تقييمات غير دقيقة للأسهم، بل وجدنا في بعض الحالات شركات تقوم بتجميع أسهم معينة ثم تصدر تقييماً إيجابياً لهذه الأسهم بهدف دفعها للارتفاع وبيعها لتحقيق أكبر المكاسب على حساب الأسواق والمستثمرين.
واعتبر أن عمليات التقييم أصبحت تتم بطرق فيها نوع من التبسيط المخل وعلى أساس تطبيق معادلات محددة، من دون الأخذ في الاعتبار توقعات الشركات التي يجري تقييمها لكيفية تطور أعمالها ونمو أرباحها، لأن النقطة الجوهرية في عمليات التقييم هي الوصول إلى تقديرات واقعية لنمو أرباح الشركات خلال السنوات المقبلة وعلى أساسها يتم الوصول إلى القيمة العادلة للسهم، ولكن الذي يجري عملياً في عمليات التقييم الحالية هو إعطاء توقعات اعتباطية أحياناً لنمو الأرباح والانطلاق منها لإعطاء القيمة العادلة للسهم المقيم، ولذلك نشهد تبايناً كبيراً في التقييم من شركة إلى أخرى
محمد علي ياسين: استقلالية مراكز الدراسات في بنوك الاستثمار
أكد محمد علي ياسين العضو المنتدب في شركة الإمارات للأسهم والسندات أن التقارير التي تعدها بنوك وشركات الاستثمار حول الشركات المساهمة وتقدر من خلالها القيمة العادلة لأسهمها مفيدة لاتخاذ القرار الاستثماري الصحيح من قبل المستثمرين، إذا تمت قراءة هذه التقارير بطريقة صحيحة تفهم ان القيمة العادلة للسهم لا تعني ان سعره في السوق سيصبح بهذه القيمة خلال مدة قصيرة، بل إن هذه التقديرات تشير في العادة إلى قيمة السهم العادلة للمستثمر في المدى الطويل، أما المستثمر على المدى القصير فيفترض ان تعطيه هذه القيمة مؤشراً أولياً على اتجاه حركة السهم نحو الصعود أو الهبوط وليس أكثر، وينبغي ان تتم الاستفادة من التقارير التحليلية لمعرفة المعلومات الموجودة حول الشركات وأدائها عموماً وليس مجرد الاكتفاء بالقيمة العادلة، لكن الذي يحدث عملياً أن أغلبية المستثمرين يكتفون بقراءة الملخصات والأرقام الأساسية من دون الرجوع إلى تفاصيل التحليل الذي تدرجه التقارير في مساحة واسعة تمتد لعدة صفحات، بينما المستثمر العادي لا يجد ما يدفعه عملياً إلى قراءتها لأنه تعود أن يتحرك في ضوء العناوين.
واعتبر ان أقسام الدراسات في بنوك الاستثمار يفترض ان تكون مستقلة تماماً عن إدارة الصناديق والمحافظ والرقابة التي تحدث في الأسواق العالمية تتركز على التأكد من هذه الاستقلالية، وعندما تحصل مخالفات تتولى الجهات المسؤولة عن الرقابة اتخاذ اجراءات بحق الجهات المخالفة، لكن التحقيقات التي تجرى على هذا الصعيد يفترض ان تكون دقيقة ولا تكتفي بأن إدارة الصناديق والمحافظ في البنك الاستثماري تحركت في نطاق سعري مخالف عن النطاق الذي توقعته الدراسات الصادرة عن قسم الأبحاث في هذا البنك، لأن بنوك الاستثمار لا تدير المحافظ دائماً لحسابها، بل هي تدير كذلك محافظ عملائها، كما أن بعض صناديقها تشتغل في نطاق المدى القصير وتتحرك على أساس الأسعار في السوق.
زياد الدباس: جهة رقابية على التقييمات
أشار زياد الدباس المستشار المالي في بنك أبوظبي الوطني إلى أنه من الضروري ان تكون هناك جهة رقابية تشرف على التقييمات التي تجرى للأسهم المحلية من أجل حماية مصالح المستثمرين من الجهات التي تحاول التأثير في الأسعار عبر اصدار تقييمات غير موضوعية موجهة لتحقيق أكبر قدر ممكن من الاستفادة على حساب الآخرين، ولذلك يفترض بالجهة التي تتولى الإشراف على هذه التقييمات ان تتابع مدى التزام الشركات التي تصدرها بالمصداقية والاحتراف في دراسة وتحليل الأسهم، وكذلك مدى اعتمادها على خبراء مؤهلين قادرين على الوصول إلى المعلومات الدقيقة وتحليلها بالأساليب العلمية المعتمدة عالمياً، مع التدقيق كذلك بالمواعيد التي تنشر فيها هذه التقييمات وهل ترتبط بعمليات تنوي الجهات المقيمة تنفيذها في الأسواق، ما يعني ان لها مصلحة محددة في اصدار التقييم وهو ما يخل عملياً بالمصداقية في التعامل مع الأسواق.
ورأى ان من الضروري ان تكون هناك شركات متخصصة تتولى عمليات التقييم لكي يتم اعطاء الأسواق بالفعل معلومات أساسية في اتخاذ القرار الاستثماري تتمثل في معرفة القيمة العادلة للأسهم، خصوصاً وأن هناك الكثير من الأفراد والشركات الذين يستثمرون في أسواقنا المالية ليس لديهم مستشارون ماليون يعتمدون عليهم في دراسة الأسواق وتحليلها، وبحيث يمكن القول ان القرارات الاستثمارية عموماً تتخذ بأكبر قدر ممكن من الاحتراف والمعرفة، ما يجنبنا بالتالي الدخول في أزمات تنجم أحياناً عن نقص الاختصاص في الأسواق.
وأكد ان من الملاحظ وجود تباينات كبيرة بين التقييمات التي تجريها جهات مختلفة للأسهم، وهذا يشير إلى وجود خلل في التحليل، لأن القيمة العادلة يجري تحديدها وفق قواعد علمية معروفة وعلى أساس معلومات دقيقة تمكن الخبراء من الوصول إلى قيمة السهم بناء على تقديرات واضحة للنمو المستقبلي في الشركات المصدرة. وأشار إلى أن أحد أهم المعوقات التي تحول دون الوصول إلى القيمة العادلة لأسهم الشركات المساهمة يكمن في عدم تعاون هذه الشركات مع الخبراء الذين يتولون هذه المهمة وامتناعها عن اعطائهم المعلومات اللازمة لأداء مهمتهم.
أحمد قنواتي: لا يفترض في شركات التقييم امتلاك صناديق أو محافظ
قال المستثمر أحمد منير قنواتي إن من المفترض ان تقوم شركات متخصصة ومحايدة بإجراء التقييم العادل للأسهم على ألا تكون لهذه الشركات صناديق أو محافظ تتداول في الأسواق، لأنها في هذه الحالة ستصدر التقييمات لتخدم مصالح محافظها وصناديقها، واعتبر أن من الممكن أن تعطي بعض شركات الاستثمار استشارات وتحليلات على ألا تتضمن هذه التحليلات اعطاء القيمة العادلة للأسهم، ما دامت هذه الشركات تدير صناديق ولها مصلحة في توجيه الأسعار بالاتجاه الذي يعظم من عوائد صناديقها.
وأوضح ان الشركات التي تتولى عمليات التقييم يفترض ان تكون لديها القدرة على الوصول إلى القيم العادلة من خلال خبراء مختصين وقاعدة معلومات موسعة تشمل التقديرات المستقبلية للأرباح والتي تعد عنصراً أساسياً في اجراء التقييم.
وحذر من محاولة بعض الشركات التأثير في أسعار الأسهم بما يخدم مصالحها من خلال إصدار تقييمات قد تكون بعيدة عن الدقة في تقدير مستويات الأرباح المستقبلية للشركات التي يجري تقديمها وذلك بهدف إعطاء إيحاء عام للمستثمرين بأن أسهم هذه الشركات قد تشهد ارتفاعاً في المستقبل ودفعها بالتالي لشرائها لإحداث موجة من الارتفاع السعري يتم خلالها بيع أسهم هذه الشركات من قبل الجهات التي أجرت التقييم وتحقيق أرباح مجزية منها على حساب بقية المستثمرين.
إبراهيم سعد: البيئة التشريعية لا تكفل إصدار تقييمات ذات مصداقية
أكد إبراهيم سعد الرئيس التنفيذي ل “العربي كابيتال” أنه بعد اشتداد المنافسة بين الشركات التي تقوم بعمليات الطرح العام في أمريكا عام 1998 استخدمت هذه شركات الأبحاث لإصدار تقارير توصي بأسهم محددة أو العكس كوسيلة لدعم قرارات شركات الطرح العام أو لمصلحة الشركات المساهمة نفسها.
وبعد الظهور القوي لشركات ومحللين ماليين كبار مثل ماري بيكلر وإصدار توصيات مبالغ فيها مما ترتب عليه خسائر للمكتتبين، قامت السلطات المالية الأمريكية بوضع قوانين ولوائح ملزمة لشركات الأبحاث عند الإعلان عن أي تقييمات أو توصيات خاصة بالأسهم، ولكن الوضع في منطقة الخليج والمنطقة العربية مختلف، فالبيئة التشريعية مختلفة وليست واضحة المعالم في هذا الصدد، بالإضافة إلى أن قدر الشفافية المفروضة على هذه الشركات من قبل هيئات المال ليس كبيراً، وهذا لا يعني افتراض سوء النية، ولكن التشريعات القائمة لا تكفل بيئة صحية لإصدار دراسات ذات قدر كبير من المصداقية والشفافية. خاصة وأن العديد من شركات الأبحاث والدراسات المتعلقة بالأسواق والأسهم لديها مصالح سواء مباشرة أو غير مباشرة يمكنها دعمها.
وأوضح سعد أن هناك عدة طرق لمعالجة أزمة المصداقية والشفافية المطلوبة في إصدار هذه الدراسات أولها أن تكون مراكز الأبحاث والدراسات حيادية وليس لها أي علاقة بالسوق من قريب أو من بعيد وليس لديها أي شراكات مع الشركات المساهمة.
ثانياً: وضع قوانين ولوائح صارمة تكون ملزمة لكل الشركات تراعي مبادئ الإفصاح والشفافية، والأهم من إيجاد القوانين هو تطبيقها ومراجعة دائمة لهذه المراكز والبحوث بشكل دوري.
وأشار أسعد إلى أن هناك عدداً كبيراً من البنوك الأجنبية التي تمتلك مراكز بحوث ودراسات تقوم أيضاً بإصدار تقييمات وتوصيات خاصة بالأسهم ولكنها تتبع مستوى القوانين العالمية التي تطبق في الغرب، وهذا الأمر سيجبر الشركات أو مراكز البحوث المحلية على الدخول في منافسة قوية تخلق نوعاً من التطوير ورفع جودة المصداقية والشفافية في الأداء.
كريستيان مشبهاني: لا رقابة على مراكز الأبحاث
أوضح كريستيان مشبهاني الرئيس التنفيذي لشركة “حيفريز” للاستثمار وإدارة الأصول أن المنطقة لاتزال تعاني من عدم وجود قوانين وتشريعات تراعي تطبيق قواعد الشفافية والمصداقية على المؤسسات والهيئات المالية، وبالتالي فليس هناك رقابة على مراكز الأبحاث سواء المستقلة أو التابعة للبنوك والمؤسسات المالية. وأوضح أن الحل يكمن في وضع إطار تشريعي قوي يراعي جوانب الشفافية ويراعي التطبيق، فهناك الكثير من القوانين موجودة حالياً، ولكن من دون تطبيق، وهذه هي المشكلة الحقيقية والتي يجب مراعاتها ووضع قوانين سهلة التطبيق.
وبالإضافة إلى تطوير التشريعات والقوانين الرقابية الداخلية للشركات أو مراكز الدراسات والبحوث يجب أن تكون هناك رقابة مزدوجة من الهيئات والمؤسسات المالية ورقابة داخلية للمؤسسات ومراكز البحوث.
خالد مصري: ضرورة تطوير الضوابط التشريعية في الخليج
قال خالد مصري شريك في شركة “رسملة” ان الضوابط التشريعية في المنطقة تحتاج لمزيد من التطوير، خاصة وأن هناك شركات تقوم بدراسات التوجيهات لمصلحة سهم محدد أو من خلال دعم بعض الأسهم بالاتفاق مع أصحاب هذه الأسهم. بينما في الأسواق الغربية هناك ضوابط وتشريعات، فعلى سبيل المثال أغلب البنوك الاستثمارية تنقسم إلى ثلاث إدارات هي الخدمات المصرفية وخدمات وساطة مالية، وأخيراً إدارة محافظ.
وهناك فصل تام بين هذه الوحدات بعضها عن بعض، فوحدة الوساطة تقوم بدراستها من دون التأثر بوحدات أخرى أي هناك استقلال تام لها، وضوابط كل وحدة غير الأخرى، وكذلك الرقابة.
فمن الممكن أن تقوم وحدة الاستثمار بطرح عام ووحدة الوساطة تصدر تقريراً سلبياً عن السهم، وكانت هناك بعض التجاوزات في أمريكا بين عام 1998 و2001 وتدخل المشرعون وتم ضبط هذه التقارير.
أساليب تقييم الشركات المساهمة
تتعدد المناهج وطرق التقييم التي تستخدم كأساس في تقييم الشركات ومن ثم تسعير أسهمها، ورغم ان تلك الطرق لها اساس دولي متعارف عليه، فإن ذلك لا يعني ابداً مثالية تلك الطرق في ان تكون الوسيلة الفعالة التي تحقق النجاح لأي عملية تقييم لشركة وبالتبعية لسهمها، سواء كان هذا التقييم لشركة لها أسهم متداولة في البورصة أو تقييماً يخص عملية طرح جديدة أو استكمال متطلبات عملية الخصخصة لإحدى المؤسسات المملوكة للدولة.
اولاً: طريقة التقييم بصافي القيمة الدفترية للشركة
وهي تعني صافي ثروة الملاك التاريخية، أو بمعني محاسبي هو صافي قيمة حقوق المساهمين في الأصول بعد خصم وطرح أي التزامات او ديون أو خصوم على الشركة - طرف الغير - من إجمالي أصول الشركة في لحظة التقييم.
تلك الطريقة تعتمد على التكلفة التاريخية للأصول وتهمل القيمة الحقيقية والفعلية لتلك الأصول، حيث لا تراعي عوامل التضخم السعري والتغيرات في الاسعار وتهمل القدرات الاقتصادية للشركة في النمو في المستقبل.
ثانياً : طريقة القيمة الدفترية المعدلة
يتم من خلالها إعادة احتساب قيمة أصول الشركة باستخدام جداول معروفة لذلك لتعديل قيمة الاصل دفترياً، آخذة في الاعتبار نسبة التضخم السنوي التاريخي الحادث في أسعار أصول تلك الشركة عند تاريخ شراء الأصل وحتى تاريخ التقييم، ويتم احتساب صافي قيمة حقوق المساهمين بناء على ذلك، ويُعاب على تلك الطريقة انها لا تراعي ما يعرف باسم التقادم التكنولوجي للآلات، وخصوصاً مع ما تتصف به معظم شركات قطاع الأعمال من تقادمها إنتاجياً وتكنولوجياً، بحيث تعطي قيماً غير موضوعية، كما تهمل قدرات النمو المستقبلي للشركة ولا تأخذها في الاعتبار.
ثالثاً : طريقة القيمة الاستبدالية
وتقوم فكرة تلك الطريقة على تقدير تكلفة إنشاء شركة الآن بنفس خصائص الشركة محل التقييم، ومع عدم موضوعية الفرض الذي تقوم عليه هذه الطريقة، وخصوصاً مع خصائص شركات قطاع الأعمال العام التي مرت معظمها بظروف في نشأتها وتطور ملكيتها تجعل من الصعب افتراض إعادة تأسيسها بنفس خصائصها، فإن هذه الطريقة تهمل أيضاً قدرات النمو للشركة، ويمكن حدوث خطأ في تقدير تكلفة التأسيس الحالية مع الاعتماد على العامل البشري في التقدير.
رابعاً: طريقة نموذج خصم التدفقات النقدية أكثرهم استخداماً
وتقوم تلك الطريقة على وضع فروض من خلالها يتم التنبؤ بالوضع المالي للشركة حتي نهاية أجل معين - قد يزيد على 10 سنوات - يرتبط بالعمر الإنتاجي لأصول الشركة، وما يقترن بذلك من توقع نتائج أعمال الشركة ومركزها المالي والوضع النقدي لها، ثم خصم صافي التدفقات النقدية المتوقعة للشركة بمعامل خصم يتم تقديره، وتراعى فيه معدلات فائدة الاقتراض - تكلفة مصادر التمويل - ومخاطر النشاط.
خامساً: طريقة التقييم بمضاعف الربحية
وفيها يتم تقدير قيمة السهم بالاعتماد على احتساب عائد السهم المتوقع عن سنة ويُضرب في مضاعف الربحية الساري لنفس الشركات المتداولة في بورصة الأوراق المالية والتي تمارس نفس النشاط. وتلك الطريقة تعتمد على عائد متوقع لسنة واحدة وتهمل قدرات النمو للشركة في السنوات القادمة، وتقوم على ظروف السوق القائمة والتي قد لا تكون معبرة بكفاءة عن الأسعار وتفترض كفاءة السوق، أي ان الشركات المتداولة ممثلة عن قطاعها الإنتاجي.
عائد السهم المتوقع عن سنة = نصيب السهم في التوزيعات النقدية + الاحتياطيات + ما يحتجر من أرباح
مضاعف الربحية لسهم متداول = سعر السهم الساري مقسوماً على نصيب السهم في الأرباح أو مقلوب معدل العائد على الاستثمار.
سادساً: طريقة صافي القيمة السوقية للشركة
وهي تتشابه مع الطريقة الاستبدالية والتي سبق ان تحدثنا عنها، إلا انها تتعامل مع الشركة بغرض التصفية وليس بغرض إعادة التأسيس، بمعنى اهمال عناصر من مكونات القيمة مثل تكاليف الترخيص والإنشاء والجدوى والتي يجب ان تراعى في القيمة الاستبدالية، وتوجه لها نفس الانتقادات التي توجة إلى طرق التقييم التاريخية والحالية.
سابعاً: طريقة القيمة المتبقية للشركة
والتي تتماثل مع نموذج خصم التدفقات النقدية إلا أنها تكتفي بعدد محددود من السنوات لا يرتبط بأجل القدرات الإنتاجية للأصول على ان تحسب للشركة قيمة متبقية في آخر سنة من سنوات التقييم، وقد تستخدم أكثر من طريقة لتقييم تلك القيمة المتبقية للشركة.. بالإضافة إلى الطرق السابقة فإنه توجد أكثر من طريقة، إلا ان الطرق السبع السابقة هي أشهر وأكثر الطرق استخداماً في تقييم الأسهم.
